# 抵押贷款支持证券 (Mortgage-Backed Security)
抵押贷款支持证券 (Mortgage-Backed Security, MBS) 是一种{{{资产支持证券}}} (Asset-Backed Security, ABS)，其价值和现金流来自一个被汇集在一起的{{{抵押贷款}}}池。从本质上讲，MBS是将成千上万笔原本缺乏流动性的个人住房抵押贷款，通过金融工程技术转化为可在{{{资本市场}}}上交易的标准化证券。这一过程被称为{{{证券化}}} (Securitization)。
MBS的发明极大地改变了{{{房地产金融}}}的面貌，它在抵押贷款的发放者（如银行）和最终的投资者（如养老基金、保险公司、共同基金等）之间架起了一座桥梁，为房地产市场注入了大量的流动性。
## MBS的构建过程：证券化
MBS的诞生依赖于一个被称为"证券化"的结构化金融过程。这个过程通常包括以下几个关键步骤：
1. 贷款发放 (Origination)：金融机构（如商业银行、储蓄机构）按照其信贷标准向购房者发放抵押贷款。在这一阶段，这些贷款是银行资产负债表上的资产，属于非流动性资产。这些抵押贷款构成了MBS的{{{底层资产}}} (Underlying Assets)。
2. 资产池组建 (Pooling)：贷款发放机构（或专门的资产整合者）将大量具有相似特征（如利率、期限、信用评级等）的抵押贷款汇集在一起，形成一个巨大的"抵押贷款池"。组建资产池的目的是为了实现{{{风险分散}}} (Diversification)，单笔贷款的违约风险对整个资产池的影响会因规模效应而减小。
3. 设立特殊目的载体 (SPV)：贷款发起人将这个抵押贷款池出售给一个法律上和财务上独立的实体，这个实体被称为{{{特殊目的载体}}} (Special Purpose Vehicle, SPV)。设立SPV的核心目的是实现{{{破产隔离}}} (Bankruptcy Remoteness)，即将这些资产与原始贷款机构的信用风险隔离开。即使原始机构破产，这个抵押贷款池的资产和其产生的现金流也不会受到影响，从而保护了投资者的利益。
4. 证券发行 (Issuance)：SPV以这个抵押贷款池所产生的未来现金流（包括本金和利息）为支持，向资本市场的投资者发行有价证券，即MBS。投资者购买MBS，实际上是购买了对这个抵押贷款池未来现金流的索取权。
5. 现金流分配 (Cash Flow Distribution)：购房者每月按时偿还其抵押贷款。这些还款（本金与利息）由一个贷款服务商 (Loan Servicer) 负责收取。服务商在扣除一定的服务费用后，将现金流转交给SPV的受托人，再由受托人按预设规则分配给持有MBS的投资者。
## MBS的主要类型
根据现金流结构和风险分配方式的不同，MBS可以分为几种主要类型。
### 1. 过手证券 (Pass-Through Securities)
这是最简单、最基础的MBS结构。在这种结构中，从底层抵押贷款池收到的所有现金流（扣除服务费后），按投资者持有的份额比例直接"过手"给MBS的持有者。这意味着投资者直接承担了底层资产池的所有风险，尤其是{{{提前还款风险}}}。
### 2. 抵押担保证券 (Collateralized Mortgage Obligation, CMO)
为了更精细化地管理MBS所面临的风险，特别是提前还款风险，金融工程师设计出了更为复杂的{{{抵押担保证券}}} (CMO)。CMO将MBS的现金流进行分割和重组，创建出多个具有不同风险和收益特征的证券层级，这些层级被称为{{{分层}}} (Tranches)。
* 现金流分配规则：CMO的不同分层拥有不同的现金流偿付优先级。通常，本金的偿付是按顺序进行的。例如，在一个简单的顺序支付CMO中，所有分层都会按比例收到利息支付，但只有最高优先级的“A层”(Senior Tranche)会首先接收所有的本金支付。在A层被完全偿付之后，本金支付才会流向次一级的“B层”，以此类推，直到最低优先级的“Z层”或“权益层”(Equity Tranche) 。 * 风险重分配：通过这种结构，CMO将提前还款风险进行了重分配。优先级较高的分层（Senior Tranches）具有较短的久期和较低的提前还款风险，吸引了风险规避型投资者。而优先级较低的分层（Junior Tranches）则承担了较高的提前还款风险（特别是延长风险），作为补偿，它们通常提供更高的{{{收益率}}}，吸引了能承受更高风险的投资者。
## MBS投资的核心风险
投资MBS需要关注其独特的风险特征，这与传统的{{{公司债券}}}或{{{国债}}}有显著不同。
### 1. 提前还款风险 (Prepayment Risk)
这是MBS最核心和最独特的风险。它指的是购房者在贷款到期前就提前偿还全部或部分抵押贷款本金的风险。提前还款通常在市场{{{利率}}}下降时发生，因为房主会选择通过{{{再融资}}} (Refinancing) 来获得更低的贷款利率。
提前还款风险包含两个方面： * 再投资风险 (Reinvestment Risk)：当市场利率下降时，提前还款速度加快。投资者会比预期更早地收回本金，但他们不得不将这笔资金投资于当前收益率更低的新资产上，从而导致整体回报下降。 * 延长风险 (Extension Risk)：当市场利率上升时，提前还款速度会显著放缓，因为房主没有动力去再融资。这使得投资者持有MBS的实际久期被拉长，其价值会因市场利率上升而下跌，投资者被“锁定”在一个收益率较低的资产上。
### 2. 信用风险 (Credit Risk)或违约风险 (Default Risk)
这是指底层贷款的借款人无法按时支付本金和利息的风险。根据发行和担保主体的不同，MBS的信用风险差异巨大：
* 机构MBS (Agency MBS)：由美国政府支持企业 (Government-Sponsored Enterprises, GSEs) 发行或担保的MBS，主要包括{{{房利美}}} (Fannie Mae)和{{{房地美}}} (Freddie Mac)发行的MBS，以及由{{{吉利美}}} (Ginnie Mae)提供完全担保的MBS。对于投资者而言，机构MBS几乎没有信用风险，因为这些机构保证了本金和利息的及时支付，即使底层贷款发生违约。 * 非机构MBS (Non-Agency MBS)：也称为私人标签MBS (Private-Label MBS)，由私人金融机构（如投资银行、商业银行）发行，没有政府机构的担保。这类MBS的信用风险完全由投资者承担。为了吸引投资者，非机构MBS通常会采用{{{信用增级}}} (Credit Enhancement) 措施，如超额抵押、设立高级/次级结构（由次级分层首先吸收违约损失）等。在2008年金融危机中，大量基于{{{次级抵押贷款}}} (Subprime Mortgage) 的非机构MBS发生了严重违约，是引发危机的关键因素之一。
### 3. 利率风险 (Interest Rate Risk)
与所有{{{固定收益证券}}}一样，MBS的市价也受到市场利率波动的影响。当市场利率上升时，现存MBS的价值会下降；反之亦然。对于MBS而言，利率风险通过提前还款风险被进一步放大了，使其价格行为比普通债券更为复杂。
## MBS的市场意义与影响
* 提升市场流动性：MBS将原本锁定在银行资产负债表上的、非标准化的抵押贷款，转化成了高度标准化的、可在二级市场上自由交易的金融工具，极大地提升了抵押贷款市场的流动性。 * 降低融资成本：通过连接全球资本市场，MBS为房地产市场引入了更广泛的资金来源，增加了信贷供给，有助于降低购房者的抵押贷款利率。 * 风险转移与分配：证券化使得抵押贷款的风险（信用风险、利率风险等）能够从银行体系转移分散给更广泛的投资者群体，理论上提高了整个金融系统的风险承载能力。然而，2008年的事实表明，当风险模型和底层资产质量出现系统性问题时，这种转移也可能成为危机扩散的渠道。